歷史回顧：郎咸平七問顧雛軍 曝光格林柯爾并購神話

2012年09月14日 15:42
來源：21世紀經濟報道

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2001年以前的顧雛軍留給我們的印象似乎僅僅是曾經提出過一個頗具爭議的“顧氏熱力循環理論”。但時至今日，在“整合冰箱產業”、“進軍汽車產業”等概念之下，與他相關的資金調度動輒數千萬，甚至數億元，而顧雛軍本人對于這一切卻似乎只是信手拈來：“我唯一不缺的就是錢”，“錢不是問題，只要有好的項目我會毫不猶豫買下來”。

2001年是顧雛軍帶領格林柯爾一舉成名的年份。在這一年，顧雛軍控股的順德格林柯爾公司收購了時為中國冰箱產業四巨頭之一的廣東科龍電器(000921.SZ)，隨后，在《福布斯》雜志2001年中國富豪榜上，顧雛軍赫然位居第20名。此后，顧氏風風火火掀起一輪又一輪收購風暴，美菱電器(000521.SZ)、亞星客車(600213.SH)、ST襄軸(000678.SZ)相繼成為其囊中之物。伴隨收購風暴而來的是媒體對于顧氏及其背后的格林柯爾的“質疑”風暴：顧雛軍用于收購的大筆資金從何而來？他究竟是做產業整合還是資本運作？科龍電器贏利真相如何？顧雛軍進軍汽車產業的動機是什么？

置身于兩個風暴的中心，顧雛軍變得日趨神秘。為解答這些問題，我們查閱大量公開披露的資料并進行了研究分析，以期發現外部表象的內部關聯，總結其收購活動中一些規律性的手段。

總體而言，顧雛軍通過其個人全資公司Greencool Capital Limited(注冊于英屬處女群島，非上市公司)控制麾下格林柯爾系三大產業：制冷劑，冰箱和客車。制冷劑產業包括位于天津的格林柯爾制冷劑(中國)有限公司(非上市公司)和在香港上市的格林柯爾科技控股有限公司；冰箱產業包括順德格林柯爾公司(非上市公司)控股下的廣東科龍電器股份有限公司(上市公司)和合肥美菱股份有限公司(上市公司)；客車產業包括揚州格林柯爾創業投資有限公司(非上市公司)控股的揚州亞星客車公司股份有限公司(上市公司)和襄陽汽車軸承股份有限公司(上市公司)。

顧雛軍在短短數年里令人眼花繚亂的兼并整合終于形成了柯林柯爾系的雛形，但是各方媒體一直質疑顧雛軍最多的問題就是他用于收購的巨額資金的來源。事實上，如果對顧雛軍歷次的資本運營活動進行時間和主體兩個維度的分析，即可由此量化他可能的實際支出。

9億撬動136億

顧雛軍到底花了多少錢？從格林柯爾年表中加總可以查證的顧氏直接參與的投資和收購活動，包括收購科龍、投資南昌工業園、收購美菱、投資安徽格林柯爾、收購亞星、收購襄軸，顧雛軍花掉了41個億人民幣。

顧雛軍真的花了逾40個億的真金白銀嗎？仔細研究上述投資活動可以發現，占其中絕對比重的是對南昌工業園的投資活動共計3.6億美金，對于這樣的投資活動我們有理由認為其支付不是一次性的，而且目前這項投資也僅僅是簽訂了意向而已。那么，40億減去合人民幣30多億的3.6億美金，我們發現，顧雛軍用于其“收購風暴”的資金其實只有9億多元人民幣，而這9億元換回來的是一些響當當的企業，資產總值共計136億。

我們有理由認為，這種以較小成本“撬動”整體產業的操作是一種時機、條件、謀略和操作手法上精心設計的共同結果。那么，機會是怎么出現的，又是怎么被捕捉到的，操作是怎么實現的？

借力政策東風

當年顧雛軍在“科龍改制”中途，乘著“國資逐步退出競爭性領域”的東風，帶著自己的神秘資本突然降臨正處于危機之中的科龍，將“新民企”的資本與中國家電企業長期痛苦的產權問題結合：科龍易幟，大股東順德政府套現退出。此后顧駕駛著“資本絞肉機”從冰箱產業開到客車產業，不斷復制他入主科龍的經驗，一路攻城拔寨。反思其成功之路，很大程度上歸因于他對中國政經大局中“國資逐步退出競爭性領域”機會的把握。

“國資逐步退出競爭性領域”政策一朝開始疾風勁吹，則帶來兩個方向的變化：一個是長期滯后的產權改革可以大規模突破；一個是上個世紀80年代以來，打著新“洋務運動”旗號，中央和地方大規模重復技術引進、組建家電企業所導致的群雄割據歷史可以終結。

“民企參與國企重組”一時成為主流話語，體制變動突然帶來饕餮盛宴。顧雛軍利用這些地方政府急于加快國資退出的思路，將收購與改制打包在一起，大玩了一把互惠互利的雙贏游戲。

根據我們的分析，顧雛軍的收購成功源自于其獨到的操作手法。顧雛軍的整體操作大致可以分為七步，可以形象地描述為“安營扎寨、乘虛而入、反客為主、投桃報李、洗個大澡、相貌迎人、借雞生蛋”。下面我們就這七個操作手法作詳細分析。

第一步：安營扎寨

顧氏通過格林柯爾收購的企業多數是上市公司，但是在每一類產業的上端都是一家顧雛軍100%控股的私人公司，各產業間表面上看來毫無交叉關聯：制冷劑產業主要是天津的制冷劑廠和他的Greencool Capital Limited來控制；冰箱產業由順德格林柯爾控制；客車產業由揚州格林柯爾控制。但是考慮今后跨行業的購并和未來整體上市的可能等因素，這樣的安排可謂是獨具匠心，深謀遠慮。一來可以分散風險，各產業間不會相互影響，從而穩定股價，另一方面，各產業間的交易往來不必完全公開，保證公司有活動的空間。如果未來考慮上市，是打包還是獨立上市，完全可以隨心所欲。由于順德和揚州格林科爾都是私人公司，因此不必披露其資金來源，這也正是他的高明之處。

第二步：乘虛而入

在2001年至2004年不到3年的時間里，顧雛軍收購或控股了科龍、美菱、吉諾爾、齊洛瓦、西泠、亞星客車、襄樊軸承等公司。對這些收購對象進行分析，我們可以發現格林柯爾收購的公司存在一些共同特點。

首先，大部分目標公司是國有上市公司且收購交易定價較低。實際上，目前除西泠外，包括科龍、美菱等所有與顧氏收購有關的都是上市公司。對此，顧的一位助手的說法是：“現在不收購以后就沒機會了。”這個機會當然是指這些上市公司重組的機會，而且當地政府和國家又準備減持。

其次，收購對象多為經營困難但品牌較好的企業。科龍、美菱、亞星、襄軸無不如此。

廣東科龍電器股份有限公司被收購前是中國規模最大的白色家電制造商和中國家電業十強企業之一，擁有優秀的制冷技術團隊及一系列專利技術及營銷網絡。繼2000年首次報虧之后，2001中期報表顯示，科龍銷售收入和利潤繼續下跌。與2000年同期相比銷售收入下跌9·8%，純利急降85%，每股盈利0.02元。中報發布當日，該公司在香港股價下跌12%。

美菱電器在業內一直保持穩健發展步伐，自創業元老張巨聲退隱后，曾一度公告虧損。2001年，美菱電器巨額虧損達3億多元，業績一路下滑。

收購亞星客車是顧雛軍進入客車行業的第一步棋，顧雛軍企圖用做家電那種無孔不入的營銷方式來做客車。亞星客車是國內最早也是最大的大中型豪華客車制造商，是國內客車底盤技術開發的教父。亞星客車的業績從1999年開始也一路下滑，直至2003年被收購前每股收益跌至-0.78元，息稅前利潤為-1.4億。2003年一季，亞星客車合并報表顯示，主業收入和凈利潤分別同比下降38.69%和43.95%。

2004年年初格林柯爾宣布收購ST襄軸，這是格林柯爾繼成功重組揚州亞星客車股份有限公司后，再次出擊汽車產業。襄軸股份前身為襄陽軸承廠，建于1968年，是國家“四五”期間重點建設項目，國家四大軸承基地之一，也是目前全國最大的汽車軸承生產專業廠，擁有國家級的專門從事汽車軸承研究、設計、開發的技術裝備和研發力量。但是從1999年開始，襄軸的業績也一路下滑，每股收益和息稅前利潤幾乎為負值。

縱觀顧雛軍收購對象的挑選，可以發現顧雛軍基本上是在“國資逐步退出競爭性領域”的背景下，把地方政府急于出手的經營困難但是生產條件和市場基礎較好的企業作為收購的對象。這種時機的選擇和收購對象的判斷是整個購并整合成功的基礎。