浙商證券：農(nóng)林牧漁行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈分析(6)

2010年01月12日 14:54
來源：鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)

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制糖

白糖價(jià)格迭創(chuàng)新高

2009年，白糖堪稱是表現(xiàn)最好的大宗商品，以期貨價(jià)格計(jì)算，紐約11#原糖期貨價(jià)格本年度已上漲128%，鄭州白糖期貨價(jià)格也上漲了87%。現(xiàn)貨方面，國(guó)內(nèi)各地白糖現(xiàn)貨價(jià)格迭創(chuàng)新高，當(dāng)前南寧和昆明等地白糖現(xiàn)貨價(jià)格已突破5000元/噸。

本輪白糖價(jià)格上漲緣起全球范圍內(nèi)的蔗糖減產(chǎn)，食糖需求剛性增長(zhǎng)又進(jìn)一步起到推波助瀾的作用。

我們研究食糖，一方面關(guān)注糖價(jià)的長(zhǎng)期走勢(shì)，并分析影響糖價(jià)長(zhǎng)期趨勢(shì)的關(guān)鍵因素，另一方面，我們也積極關(guān)注本輪糖價(jià)上漲周期的表現(xiàn)，為股票投資決策提供基本面依據(jù)。

我們將從需求和對(duì)外依存度兩個(gè)視角觀察未來國(guó)內(nèi)食糖價(jià)格的長(zhǎng)期走勢(shì)，同時(shí)，從供給層面分析本輪食糖價(jià)格上漲的原因。

國(guó)內(nèi)需求長(zhǎng)期看漲

目前，工業(yè)用糖占全部用糖需求的60-70%，其余來自居民食用消費(fèi)。工業(yè)用糖中，糖果、糕點(diǎn)、餅干、飲料等行業(yè)占據(jù)80%左右的需求，目前，這些用糖行業(yè)的產(chǎn)量增速依然維持10-20%的水平。此外，伴隨國(guó)內(nèi)居民收入提高，食用需求不斷增加，我國(guó)現(xiàn)在每年仍有近萬(wàn)噸的糖精產(chǎn)量，假設(shè)按甜度比500：1計(jì)算，食糖就有近500萬(wàn)噸的增量需求，大約是2008年食糖消費(fèi)量的35%。

根據(jù)中國(guó)糖協(xié)的數(shù)據(jù)，08/09榨季，國(guó)內(nèi)食糖消費(fèi)量約1390萬(wàn)噸，過去6年的年均復(fù)合增長(zhǎng)率5.4%。USDA和F.O.Linct公布的數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)08/09榨季食糖消費(fèi)已達(dá)到1482萬(wàn)噸和1534萬(wàn)噸，從側(cè)面印證了我國(guó)食糖消費(fèi)潛力。

食糖是我國(guó)對(duì)外依存度排在第三位的農(nóng)產(chǎn)品

我國(guó)食糖對(duì)外依存度10%

盡管隨著甘蔗種植面積擴(kuò)大，國(guó)內(nèi)白糖產(chǎn)量增加，國(guó)內(nèi)食糖進(jìn)口依存度已經(jīng)下降到近30年來的最低水平，但食糖仍是目前我國(guó)僅次于大豆和棉花，對(duì)外依存度排名第三位的農(nóng)產(chǎn)品。這里我們不是討論農(nóng)產(chǎn)品對(duì)外依存度高低與否的利弊問題，而是討論對(duì)外依存度漸增將導(dǎo)致國(guó)際與國(guó)內(nèi)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格聯(lián)動(dòng)性提高。

基于我們此前對(duì)國(guó)內(nèi)食糖消費(fèi)量不斷增加的判斷，再加上國(guó)內(nèi)適合種植甘蔗的面積有限，供給繼續(xù)大幅增加的可能性較小，未來食糖進(jìn)口依存度走高或是必然趨勢(shì) 。

今年以來，國(guó)內(nèi)與國(guó)際食糖價(jià)格的聯(lián)動(dòng)性已然非常明顯。未來隨著我國(guó)食糖進(jìn)口數(shù)據(jù)的進(jìn)一步擴(kuò)大，海外市場(chǎng)供需變化、甚至原油價(jià)格波動(dòng)都會(huì)造成國(guó)內(nèi)食糖價(jià)格的上下起伏。

中國(guó)食糖進(jìn)口來源地主要是古巴、東盟和巴西

根據(jù)海關(guān)總署的統(tǒng)計(jì)，2009年前三季度，我國(guó)共進(jìn)口食糖 95.25萬(wàn)噸，其中古巴41.5萬(wàn)噸，東盟14.3萬(wàn)噸，巴西19萬(wàn)噸，上述三個(gè)國(guó)家和地區(qū)占據(jù)中國(guó)食糖進(jìn)口量78.5%的份額。

全球食糖生產(chǎn)消費(fèi)不均衡

產(chǎn)量分布來看，巴西約占全球食糖產(chǎn)量的1/4，印度、中國(guó)和歐元區(qū)國(guó)家分別占10%左右。消費(fèi)量來看，印度是全球最大的食糖消費(fèi)國(guó)，消費(fèi)量約占全球的18%，其次為歐元區(qū)和中國(guó)，分別占12.5%和11%。進(jìn)口量看，歐元區(qū)國(guó)俄羅斯、印度和美國(guó)是進(jìn)口食糖最多的國(guó)家，大約占全球進(jìn)口量的4成左右。出口方面，巴西占據(jù)全球出口量的半壁江山。

從全球食糖生產(chǎn)消費(fèi)數(shù)據(jù)看，盡管印度、中國(guó)和歐元區(qū)為食糖生產(chǎn)大國(guó)，但同時(shí)又是消費(fèi)大國(guó)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)供不足需，而美國(guó)、俄羅斯是“生產(chǎn)小國(guó)、消費(fèi)大國(guó)，國(guó)食糖需求半數(shù)依賴進(jìn)口，巴西則是食糖生產(chǎn)大國(guó)，全球食糖需求倚重于巴西的食糖產(chǎn)出。

通過數(shù)據(jù)分析，我們可以得出以下結(jié)論，如果巴西的食糖產(chǎn)出發(fā)生波動(dòng)，必然對(duì)國(guó)際糖價(jià)產(chǎn)生影響，如果印度、中國(guó)和歐元區(qū)等國(guó)家和地區(qū)(產(chǎn)出大國(guó)、消費(fèi)大國(guó))的產(chǎn)出發(fā)生波動(dòng)，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)供需嚴(yán)重失衡，也會(huì)對(duì)國(guó)際糖價(jià)產(chǎn)生較大影響。

巴西燃料乙醇產(chǎn)量大幅增加

巴西是甘蔗資源富有國(guó)，其從50年代就開始積極發(fā)展甘蔗燃料乙醇計(jì)劃。2000年后，隨著國(guó)際油價(jià)飆升，巴西燃料乙醇的產(chǎn)量節(jié)節(jié)攀升，同時(shí)，巴西用來生產(chǎn)燃料乙醇的甘蔗占其產(chǎn)量的比重不斷上升，08/09榨季占比已經(jīng)上升至61%。假如未來這一比重恢復(fù)到歷史最高的73%，那么巴西食糖供給量將大幅減少30%，無(wú)疑對(duì)世界食糖市場(chǎng)的供需造成巨大影響。

供給減少是本輪糖價(jià)上漲的主要原因

08/09榨季，全球食糖產(chǎn)量下降11.1%，庫(kù)存消費(fèi)比由42.4%降至32.7%。根本原因是，世界第二大食糖產(chǎn)出國(guó)印度甘蔗嚴(yán)重欠產(chǎn)，導(dǎo)致當(dāng)季食糖產(chǎn)出大幅下滑1267萬(wàn)噸(相當(dāng)于中國(guó)一榨季的產(chǎn)量)，同比下降44.2%。此前，印度國(guó)內(nèi)食糖生產(chǎn)基本實(shí)現(xiàn)自給自足，進(jìn)口數(shù)量很少，但08/09產(chǎn)季由于產(chǎn)量大幅下滑，印度在國(guó)際市場(chǎng)上進(jìn)口了430萬(wàn)噸，直接對(duì)市場(chǎng)供需造成沖擊，國(guó)際糖價(jià)因此大漲。

08/09榨季國(guó)內(nèi)食糖產(chǎn)出減少241萬(wàn)噸，同比下降16.2%。因此，一方面國(guó)內(nèi)食糖供給減少，另一方面，由于國(guó)內(nèi)食糖進(jìn)口依存度較高，糖價(jià)與國(guó)際聯(lián)動(dòng)性增強(qiáng)。在上述雙重刺激因素的作用下，國(guó)內(nèi)食糖期現(xiàn)貨價(jià)格雙雙大漲。

預(yù)計(jì)09/10季食糖消費(fèi)量增速約3-6%

截止2009年11月，用糖相關(guān)子行業(yè)產(chǎn)量增速約15%，我們保守估計(jì)下一年度產(chǎn)量增速為10%，按60%的工業(yè)用糖需求測(cè)算，09/10季食糖消費(fèi)量增速為6%。根據(jù)過去6年食糖消費(fèi)量復(fù)合增長(zhǎng)率測(cè)算，下一季食糖消費(fèi)量增速則為5.4%。考慮到國(guó)內(nèi)產(chǎn)量下降對(duì)需求的壓制作用，如08/09季食糖消費(fèi)量?jī)H增長(zhǎng)2.2%，則保守預(yù)計(jì)增速為3%。綜合考慮，我們認(rèn)為明年食糖消費(fèi)量增速約為3-6%，消費(fèi)量區(qū)間為1431—1473萬(wàn)噸之間。

國(guó)內(nèi)09/10季食糖繼續(xù)減產(chǎn)已被市場(chǎng)廣泛預(yù)期

中糖協(xié)預(yù)計(jì)09/10榨季我國(guó)食糖產(chǎn)量為1200萬(wàn)噸，連續(xù)第二個(gè)榨季產(chǎn)量下降，潛在供需缺口約250萬(wàn)噸。

國(guó)儲(chǔ)糖密集拋售,市場(chǎng)情緒有所降溫

國(guó)儲(chǔ)糖有250萬(wàn)噸，保守預(yù)計(jì)社會(huì)庫(kù)存有100萬(wàn)噸，外加每年100萬(wàn)噸左右的進(jìn)口量，理論上講，國(guó)內(nèi)食糖可以實(shí)現(xiàn)供需平衡。不過，市場(chǎng)對(duì)減產(chǎn)預(yù)期概念大肆炒作，再加上外盤糖價(jià)迭創(chuàng)新高，國(guó)內(nèi)糖價(jià)節(jié)節(jié)走高。12月10日以來，政府已經(jīng)先后進(jìn)行兩次國(guó)儲(chǔ)糖拋售，從競(jìng)價(jià)結(jié)果來看，首批20.74萬(wàn)噸遭到瘋狂搶購(gòu)，平均成交價(jià)達(dá)到4915元/噸，直接倒逼現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格。12月21日，第二批28.82萬(wàn)噸國(guó)儲(chǔ)糖拋售，平均成交價(jià)4672元/噸，較第一批價(jià)格下降，國(guó)儲(chǔ)糖密集拋售使市場(chǎng)情緒有所降溫。不過我們認(rèn)為明年5月份巴西新榨季開始之前，糖價(jià)中線趨勢(shì)仍是易漲難跌。

靜待2010年5月巴西榨季形勢(shì)明朗

印度和中國(guó)09/10年榨季已陸續(xù)開榨，本榨季食糖產(chǎn)量形勢(shì)逐漸明朗，預(yù)計(jì)全球食糖產(chǎn)量較08/09榨季回升4.7%，不過仍較07/08榨季低7%；印度產(chǎn)量回升15.6%，較07/08榨季低36%；于5月份率先開榨的巴西由于持續(xù)降雨天氣導(dǎo)致09/10榨季甘蔗入榨量?jī)H增加4%，食糖產(chǎn)量增長(zhǎng)2.4%，巴西食糖產(chǎn)量低于預(yù)期進(jìn)一步激化國(guó)際糖價(jià)上漲，因此，從供需角度而言，全球食糖仍處于供小于求的狀態(tài)，糖價(jià)中線走低的可能性不大。2010年5月，巴西10/11榨季開始，巴西國(guó)內(nèi)相關(guān)機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)食糖產(chǎn)量將增長(zhǎng)11.2%。不過仍甘蔗生長(zhǎng)受天氣影響影響較大，未來數(shù)月巴西食糖產(chǎn)量變數(shù)仍存，在當(dāng)季食糖供給偏緊的狀態(tài)下，我們對(duì)糖價(jià)中線走勢(shì)看多，未來隨著巴西10/11榨季食糖產(chǎn)量逐漸明朗化，糖價(jià)是否繼續(xù)上漲將有定論。