春秋航空等4新股1月21日上市定位分析

昆侖萬維(300418)

【基本信息】

【申購狀況】

【公司簡介】

許可經(jīng)營項目：互聯(lián)網(wǎng)信息服務(wù)業(yè)務(wù)(除新聞、教育、醫(yī)療保健、藥品、醫(yī)療器械以外的內(nèi)容)；利用互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)營游戲產(chǎn)品(含網(wǎng)絡(luò)游戲虛擬貨幣發(fā)行)；互聯(lián)網(wǎng)游戲出版。一般經(jīng)營項目：技術(shù)開發(fā)、技術(shù)轉(zhuǎn)讓；設(shè)計、制作、代理、發(fā)布廣告；貨物進出口；技術(shù)進出口；代理進出口。(未取得行政許可的項目除外)。

【機構(gòu)研究】

華鑫證券：昆侖萬維合理估值區(qū)間為30-45倍PE

公司是領(lǐng)先的游戲研發(fā)和運營平臺。公司是一家定位于全球化的綜合性互聯(lián)網(wǎng)集團，一直致力于為用戶群打造精彩的互動平臺，為用戶提供豐富的創(chuàng)新應用。集團具備三大業(yè)務(wù)體系：全球游戲研發(fā)與發(fā)行、RC 社交語音通訊平臺、Brothersoft 軟件商店。

研發(fā)實力和技術(shù)儲備領(lǐng)先，自主創(chuàng)新能強。KunlunMobile3D、Kunlun WebX 和Kunlun Flame 是公司三款最具代表性的研發(fā)技術(shù)。Kunlun Mobile3D 是基于移動平臺的原生3D 引擎；Kunlun WebX 是基于ActiveX 和P2P流下載技術(shù)的跨瀏覽器的移植中間件，提升游戲研發(fā)效率；Kunlun Flame 是基于Flash 平臺的高效網(wǎng)頁游戲研發(fā)中間件，實現(xiàn)獨立于Flash 底層的快速界面開發(fā)框架。

具有強大的海外網(wǎng)絡(luò)游戲市場開拓能力。公司在海外市場開拓過程中，建立了深度本地化技術(shù)處理的研發(fā)體系，構(gòu)建了“總部游戲發(fā)行中心+海外子公司”的運營架構(gòu)，形成了獨特的網(wǎng)絡(luò)游戲海外發(fā)行業(yè)務(wù)模式，保證了境外業(yè)務(wù)規(guī)模的持續(xù)快速增長。

具備強勁的移動網(wǎng)絡(luò)游戲研發(fā)和全球行實力。公司在幾個重要的移動網(wǎng)絡(luò)市場已建立了競爭優(yōu)勢，處于市場第一梯隊。在2013 年中國移動游戲全平臺發(fā)行商的移動游戲收入規(guī)模排名中，公司位于市場第五名，市場份額約11.0%。2013 年四季度在韓國App Store 平臺充值排名第二，在韓國Google Play 平臺充值排名第七。

在網(wǎng)頁游戲行業(yè)的市場地位顯著，先發(fā)優(yōu)勢明顯。公司是國內(nèi)率先立足于網(wǎng)頁游戲的公司之一，通過持續(xù)的研發(fā)儲備，將部分客戶端游戲的核心技術(shù)和用戶體驗應用于網(wǎng)頁游戲的開發(fā)，陸續(xù)推出了《三國風云1、2》、《武俠風云》、《千軍破1、2》等網(wǎng)頁游戲經(jīng)典大作，將網(wǎng)頁游戲的品質(zhì)推向了新的高度。

盈利預測與估值。我們預計公司2014-2016年歸屬于母公司凈利潤達4.33億元、6.74億元、10.95億元，對應EPS1.55元、2.41元、3.91元。根據(jù)發(fā)行規(guī)則，計算預計公司的發(fā)行價在20.30元/股。我們預計公司2014年EPS為1.55元，根據(jù)可比公司的估值，結(jié)合公司情況，給予公司2014年P(guān)E30-45倍，則對應合理價格為46.5.5-69.8元。

風險提示：需求不足；市場競爭加劇；核心技術(shù)人員流失

長江證券：昆侖萬維合理價格區(qū)間為21.10-21.30元

昆侖萬維：網(wǎng)絡(luò)游戲研運一體化龍頭

公司是中國最大的網(wǎng)頁游戲開發(fā)、運營企業(yè)之一，自成立以來一直居于行業(yè)領(lǐng)先位置；在移動游戲端也敏銳地把握住了產(chǎn)業(yè)高速成長機會，2013 年以來移動游戲已經(jīng)取代網(wǎng)頁游戲成為公司營收貢獻最大的產(chǎn)品類型，且占比不斷提升(2014H1 達68.50%)。昆侖萬維在頁游收入/手游發(fā)行的份額方面均居于國內(nèi)前五，公司營收亦保持快速增長，2011-2013 年營收規(guī)模分別為6.42億元、8.06 億元、15.10 億元，復合增長率達53.34%。

公司是國內(nèi)游戲境外發(fā)行的龍頭，2012 年以18.23%的市場份額居于首位，境外收入增長亦十分強勁，2011-2013 年分別達到3.70、5.10、11.23 億元。

公司的模式結(jié)合游戲研發(fā)與運營，除卻產(chǎn)品自研，公司較早在海外建立了完備的發(fā)行網(wǎng)絡(luò)，在代理運營方面卓有實力，目前代理運營收入占比接近70%；研運一體化一方面可以突破自研產(chǎn)品有限帶來的增長瓶頸，也可以盡可能規(guī)避單純研發(fā)帶來的波動風險，是公司能保持健康增長的重要優(yōu)勢。

游戲產(chǎn)業(yè)的成長性以及海外廣袤市場為公司長期發(fā)展創(chuàng)造空間

網(wǎng)絡(luò)游戲產(chǎn)業(yè)近年仍將保持較快的增長速度，預計2013-2016 年的復合增速保持在20%以上；其中移動游戲的復合增速將達到50%以上，網(wǎng)頁游戲也將保持25%左右復合增長，產(chǎn)業(yè)趨勢為公司的成長奠定了基礎(chǔ)。同時，作為長于海外發(fā)行運營的龍頭，海外超過300 億美元的廣袤市場以及中國網(wǎng)游企業(yè)海外收入增速保持在30%以上的態(tài)勢也打開了公司成長空間。

詢價建議

加上發(fā)行費用公司擬募資14.21 億元，基于當前發(fā)行機制，我們建議詢價區(qū)間為21.10-21.30 元；結(jié)合產(chǎn)業(yè)情況及企業(yè)實際，給予2014 年預測凈利潤26-32 倍的估值水平，我們認為合理估值區(qū)間在31.98-39.36 元。