曹紅輝：新興市場通脹持續惡化 仍存緊縮空間(4)

2011年05月17日 14:27
來源：鳳凰網財經

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工資增長和土地價格上漲造成的勞動力成本、土地成本持續上升的成本，我們以前說工資增長是通脹形成的主要條件，以前說沒有通脹的條件是因為工資沒有出現持續上漲，現在這個條件具備了。土地價格上漲現在也沒有看到逆轉的跡象，雖然政府部門非常希望看到，但是這種逆轉并不是發生大幅度下跌，至少是改變前期高速增長的上漲態勢，地方政府的態度正好相反。第三個因素是通脹持續會導致貨幣政策緊縮態勢的持續，信貸的緊縮，房產的調控顯示出緊縮的持續性，使得有些人幻想著貨幣政策緊縮，調控政策緊縮的放松，有人說明年換了人以后是不是就會完全推倒重來？這是不可能的，我們經常說宏觀調控政策要保持連續性和穩定性，這句話不是隨便說的，不瞞大家，最近主要領導說過，“基于當前復雜的國際政治和經濟環境，我們可以在調控的力度和方式上略有改進”，我不把這句話理解為放松，只是在節奏上進行把握。記得前幾天還有人說會不會放松，緊接著就又調高了0.5%的準備金率，也就是告訴你不要再幻想了。

從股市來看，到目前為止財富效應很不明顯，流入股市的增量資金嚴重不足，雖然說前期有些資源股、金融板塊曾經有一定的反彈，但是總體并沒有出現持續的財富效應，我們認為，如果在最近的股市連續下跌之后，在二季度維持震蕩的可能性是較大的，如果在房市的價格出現較大調整，市場外圍增量資金流入股市的可能性就有可能增加，從而在一定程度上推高一些具有較高成長性的股票，我們不認為出現企漲企跌的現象，有些股票永遠不分紅，你還買它干嗎？所以我同意歐尼爾的說法，不排除今年三季度開始到明后年有出現外圍資金流入中國A股市場的可能，但是是有條件的，一是經濟要穩步復蘇，二是不會出現兩位數的惡性通脹，三是樓市隨著保障房供給的增加會出現有效的價格調整，不是供求關系簡單的量的調整，而是價格的有效調整使得它的收益率發生實質性調整，當然還有一個就是實際利率為正，或者負利率縮脹的條件會擠出一部分資金流入進股市。

從股市來看，到目前為止財富效應很不明顯，流入股市的增量資金嚴重不足，雖然說前期有些資源股、金融板塊曾經有一定的反彈，但是總體并沒有出現持續的財富效應，我們認為，如果在最近的股市連續下跌之后，在二季度維持震蕩的可能性是較大的，如果在房市的價格出現較大調整，市場外圍增量資金流入股市的可能性就有可能增加，從而在一定程度上推高一些具有較高成長性的股票，我們不認為出現企漲企跌的現象，有些股票永遠不分紅，你還買它干嗎？所以我同意歐尼爾的說法，不排除今年三季度開始到明后年有出現外圍資金流入中國A股市場的可能，但是是有條件的，一是經濟要穩步復蘇，二是不會出現兩位數的惡性通脹，三是樓市隨著保障房供給的增加會出現有效的價格調整，不是供求關系簡單的量的調整，而是價格的有效調整使得它的收益率發生實質性調整，當然還有一個就是實際利率為正，或者負利率縮脹的條件會擠出一部分資金流入進股市。

另外還可以加大一部分個人和企業對海外投資的力度，為下一步完全開放人民幣自由兌換創造條件，這項工作是擺在我們面前的一個挑戰，遲早要做。還可以進一步降低銀行利差，我知道這句話是商業銀行不愛聽的，大家都欣欣向榮，昨天跟世行董事長吃飯他還跟我講增長，今年這么嚴峻還要增長多少。還有就是樓市收益率水平的調控應該成為今后調控的主要政策目標，調收益率意味著什么？意味著不僅僅是調控市場本身，還使這部分資金流入其他行業，使投資更加理性化，從而從根本上消除土地和房價過快上漲帶來的銀行貸款抵押物的高風險，需要釜底抽薪，而且很多小企業覺得連人都見不著，怎么能拿到錢呢？各個地方政府都說成立了一大堆擔保公司，錢不知道哪兒去了，反正小企業說沒有拿到錢，與其如此，不如說干脆對一些規模小的企業實現營業稅和所得稅的減免，幾十個人一年200萬，還不如免稅呢，這個辦法來得更加直接，當然我知道，我也當著主要領導的面講過，想減稅我們的領導都不愛聽，加稅都很高興，個稅調節說了好幾個月了，遲遲出不來，而且加稅今天晚上就可以出來，減稅半年都出不來。

這是我們做過的一個分析，貨幣供應量的增加和股市收益的關系，在這里不細說了，總體來講，貨幣供應量增加在未來3個月以后反映在股市的收益率上，從第四個月開始，首先是超預期地增加貨幣供應量，會使得當期的股指收益上升，1個月就會出現回調，在第四個月的收益率會顯著上升，時間越長，這種收益率將會逐步收斂，以至于趨近于零，從一定意義上證實了我們的貨幣政策從長期來講對于股市收益率的應該是中性的，換句話說是沒有影響的。

最后給大家講講關于資本市場完善和發展的主要方向，也是我們在國務院會議上講過的，一是仍然堅持和完善資本市場結構的方向，剛剛前面講了發展公司債券為主的債券市場，現在一講債券，政府比我們還積極，地方政府、中央政府發了一堆債，擠出效應很明顯，擠占了市場主體的地位，所以我一再強調要以公司債券為主的債券市場應該成為債券市場的主體；二是發展有效預算約束下的債券，進行逐步的探索，但是這項工作在本屆政府任期內；三是所謂的三板問題，可能算作真正意義上的創業板，現在的創業板是個怪胎，和中小板沒有什么本質區別。國際板市場到現在為止我沒有公開說過一句話，我只想要穩步推進，記得2007年的時候曾經說過要果斷地中止港股直通車，現在說國際板市場到現在為止，我們也跟上海主要領導多次溝通過，我不認為它現在具備全面開放，人民幣計價股票市場的條件，尤其是人民幣帳戶的管理還缺乏有效的條件，它的前提是資本項目的完全開放，當然如果以美元計價的國際板市場和B股市場有什么區別？還有一個問題就是改革B股市場，我記得幾年前我們帶這個專題到上海調研過，這個話題必須和國際板市場的建設要統籌考慮，要長遠規劃，使它適應于我們人民幣計價資產市場的制度設計和人民幣在未來計價金融市場的開放進程，這二者要相結合，如果脫離這一目標就會帶來一些新的干擾因素，使得我們金融系統風險會迅速聚集和釋放。

另一部分就是完善資本市場功能，進一步完善新股發行定價機制，前不久專門討論了外匯期貨和國債期貨的交易制度設計問題，但是因為時間關系，今天不想展開講了。到底在利率沒有完全市場化之前，國債期貨要不要恢復？這是值得深入考慮的一個問題?，F在有很多人找到我，希望我能公開和領導說，利率和其他各項制度條件不具備之前貿然地推出或恢復可能又會陷入一些新的困境，我們吃了虧，有了教訓，現在我們要學得聰明一點，可能需要更加全面地考量這樣一些市場制度的條件才能推出新的品種，逐步進行恢復。關于新股發行定價改革內容我就不細說了，最后就是規范市場秩序，打擊內部交易的問題，改進公司治理在我看來是盡量使這些一毛不拔的鐵公雞分點錢給你們投資人，記得當時搞股權分置改革的時間提出過一個很不討人喜歡的主張，如果上市公司不搞股權分置改革就不讓你再融資，我們能不能也同樣進行掛鉤？如果不搞持續的現金分紅，我也不讓你進行再融資，不知道投資人對這個主張有什么評價，至少在我看來，作為研究者和市場長期的觀察者，我覺得這恐怕在新興市場之中是不可或缺的條件。

由于時間關系，我就講到這里，謝謝大家！