“日元先生”：勿蹈日本泡沫覆轍

2010年12月03日 14:20《中國改革》【大中小】【打印】共有評論0條

升值的同時，必須建立依靠內需實現經濟增長的良性經濟結構。很遺憾，日本當年沒有這樣做

榊原英資五味廣文王涌

“失去的10年”也好，“遺失的20年”也好，日本泡沫經濟破滅之后的長期萎靡，對于日本國人，是揮之不去的夢魘，對于他人，則是長鳴的警鐘。不過，即便是對于這段尚在進行的歷史，人們的認識和評價也是眾說紛紜，而不同的解讀導致不同的認識，進而導致不同的應對政策。正確的認識未必對應正確的政策，但錯誤的解讀卻難免遺禍匪淺。鑒于此，對日本泡沫經濟盡可能深刻和全面的認識，其重要性毋庸強調。

值中國政法大學教授、財新傳媒法學咨詢委員會委員王涌訪問日本之際，財新-《中國改革》特邀其與日本泡沫經濟時期的重要決策層成員榊原英資和五味廣文舉行對話，重新解構這段歷史。在當前全世界流動性極度泛濫，資產泡沫越吹越大，而中國經濟面臨諸如人民幣升值壓力等與日本當年相似的境況之際，這一段于漫長而痛苦的衰退中總結的經驗，無疑值得我們仔細品味。

榊原英資1997年任大藏省事務次官，主管利率、匯率等貨幣金融政策，被稱為“日元先生”，當年在國際金融界的影響力不亞于格林斯潘，擁有極高的學術聲譽。1999年至今任日本慶應義塾大學教授，并擔任大藏省顧問。五味廣文則先后任大藏省金融司司長和日本金融廳長官，現任普華永道日本研究中心理事長。

泡沫是怎樣破滅的

王涌：對于日本泡沫經濟的看法五花八門。你認為其破滅的原因是什么呢？

五味廣文：1985年廣場協議就日元對美元升值達成共識，導致日本出口不振。為此，日本政府從上世紀80年代后期采取了刺激經濟的政策，最重要的是低利率政策，向市場提供大量流動性，但由于不能有效地將之與設備投資和個人消費結合，過剩的流動性進入資產市場，導致了泡沫經濟。

當年，對于中央銀行是否應該干預資產價格并無定論。一般認為，如果不是一般物價上漲的話，就不應該介入。但是，如果當年我們對金融政策的防守范圍像現在這樣寬廣，情況多少會好一些。

采取升值政策的同時，必須建立依靠內需實現經濟增長的良性經濟結構。很遺憾，當年沒有這樣做。因此，實體經濟中增值空間有限，大量剩余資金便進入資產市場。

王涌：導致泡沫急速萎縮并走向破滅的導火索是什么？

五味廣文：導火索之一是1989年的加息。這是在泡沫經濟過熱的情況下不得已的政策。

另一導火索，是1990年原大藏省(現財務省)采取的針對不動產融資的總量控制政策。這要求銀行將不動產融資的增長率控制在貸款總體增長率以下，并對特定行業實施融資控制。這導致了不動產交易規模急速萎縮；不動產價格隨之下跌；然后是單純“炒地”的不動產企業大規模破產。這種狀況持續的直接結果，是接受不動產擔保進行融資的銀行的擔保價值下跌，同時向銀行貸款的不動產企業經營惡化，銀行不得不大量增加準備金。銀行的借貸能力因此下降，經濟迅速惡化。

1994年，一個重大問題逐步浮出水面。這就是住宅金融專業公司(住專)的倒閉。住專的相關損失必須由提供融資的銀行和農林系統金融機構承擔。可是，由于有的農林系統金融機構提供的貸款遠遠超過其自有資產，如果按商業習慣，即按貸款額比例承擔損失，該農林系統金融機構將會倒閉。政府要想避開這種結局，就必須減輕農林系統金融機構的損失負擔比例。由誰承擔呢？一種政治性的強烈建議是由銀行承擔，但銀行對此堅決不接受。國會經過長達數月的討論后，決定誰也不負擔的那部分通過稅金來填補，總額為6850億日元。這是為了避免金融機構的破產而動用稅金的第一例，也是金融危機即將發生的先兆。

王涌：住專得到了6850億日元稅金救濟，日本也進入了長期的經濟不景氣。是否可以認為，稅金救濟對于整體經濟來說效果微乎其微？

五味廣文：救濟對象不僅是住專公司，還包括提供貸款的金融機構。投入了稅金而沒有效果，是因為沒有同時制定實施其他配套政策。在財稅投入的同時必須采取以下行動：重新測定金融機構的風險管理能力，重建相關系統并對所有資產徹底清理，從而準確把握不良資產規模，并明確消化不良資產所需的資金數量。金融監管部門需要對每家銀行是否徹底實施了上述措施加以監督。

經過上述作業，如果出現了資不抵債的銀行，則必須制定方針要求有關銀行增強資本；不健全的金融機構可以選擇退出，也可以通過業界的重組增強實力，這就不會發生后來的失控銀行倒閉。正是由于這些治本措施一拖再拖，好不容易投入的財稅也就沒能發揮應有的作用。

王涌：如果當時沒有發放大規模的低息貸款，會出現何種結果呢？

五味廣文：如果不在一定程度上放寬金融政策，資金的流動就會停滯，因此，低利息是必要的。但是，更必要的政策是實現以內需為重心的經濟結構的轉變，不是過分地依賴出口。這必須通過財政政策或者放松管制的政策措施來實現。這可以通過國家預算支援內需型產業，或者通過取消不必要的管制來降低成本，使得原本無法實現的內需型產業變為可行。當時，這些都沒有得到充分的嘗試，而僅僅依靠金融政策，結果問題不斷擴大。

王涌：按照你的說法，實際上應該徹底掌握不良債權的情況，對于確需增強資本的機構，動用稅金來填補的方法效果更好。但當時是否很害怕拿出結果來？

五味廣文：從政治角度看，動用納稅人的錢來挽救銀行非常不得人心。再者，金融監管部門也很害怕，如果人們知道銀行的經營狀態不穩，就會造成金融動蕩。大家都堅信銀行不會倒閉，政府主動去打破這種信任并非上策。隱藏真實情況，爭取時間采取其他對策，這是“二戰”后日本銀行部門采取的傳統做法。但是，后來證明這是錯誤的。如果不進行信息披露，市場就會疑神疑鬼。本來有問題的卻變成了沒有問題，這是一個很壞的信號，也會進一步加劇市場中的疑神疑鬼。

榊原英資：導火索還是金融政策的失誤。與其說金融政策導致泡沫破裂，還不如說此前的政策造就了泡沫，最后不得不使其破滅。最主要的舉措是提高利率，整體上看，這極大制約了流動性。

1997年和1998年金融系統崩潰是另一導火線。確保金融機構不倒閉，是理所當然的政策決定，當時卻容忍了金融機構破產。當時，是否用大規模稅金去維護銀行系統穩定存在爭議。現在看來，當時如果通過財政投入的方式對銀行加以救濟，可能效果會更好些。

王涌：當時為什么會任銀行倒閉？

榊原英資：原因是復合型的。其一，當時媒體對大藏省的批評不斷升級，批判“招待丑聞”造成了大藏省與銀行的利益共謀。主管部門就很難決策去救助銀行。而且，當時對保護銀行系統的重要性認識不足。雖然大藏省已經意識到問題的嚴重性，但由于批判鋪天蓋地，大藏省也就沒法貫徹自己的方針了。