十多年前，郭樹清仍在央行工作，就已經(jīng)多次強(qiáng)調(diào)發(fā)展債券市場(chǎng)的重要性。彼時(shí)他的出發(fā)點(diǎn)主要是分散銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也希望借發(fā)展信用債，建立介于銀行貸款和發(fā)行股票之間的融資渠道，更好滿足社會(huì)多元化的投融資需要。他也較早地研究了美國(guó)的市政債，主張借鑒和改良后將其引入中國(guó)，為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)提供低成本的資金，增加地方政府的債務(wù)透明度，建立地方財(cái)政資金使用的約束機(jī)制。

中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期以來重股輕債，與一些成見不無關(guān)系。比如，有人認(rèn)為，企業(yè)或者醫(yī)院、學(xué)校這些機(jī)構(gòu)發(fā)債的風(fēng)險(xiǎn)大，容易出現(xiàn)償債風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致社會(huì)不穩(wěn)定、不和諧的問題。但其實(shí)，對(duì)于同一家企業(yè)，允許其發(fā)債和允許其發(fā)股的風(fēng)險(xiǎn)是相似的，債券發(fā)行和股權(quán)發(fā)行的條件也基本一致。只不過投資股票更看重企業(yè)的成長(zhǎng)性，而對(duì)于債券的投資者而言，企業(yè)的現(xiàn)金流和支付能力更重要。不過，有垃圾債就有垃圾股，投資者應(yīng)當(dāng)都應(yīng)當(dāng)審慎對(duì)待客觀存在的風(fēng)險(xiǎn)。

十多年來，由于債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，大量資金涌入股票市場(chǎng)，不但推高了市盈率，還使得通過發(fā)行審批的企業(yè)從市場(chǎng)中一下子拿到遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其實(shí)際所需的資金，造成資金的閑置浪費(fèi)，也不利于對(duì)這些企業(yè)形成資本的約束。

發(fā)展信用債市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)阻礙不在于企業(yè)的償債風(fēng)險(xiǎn)，而是政府行政審批造成的隱性信用背書。客觀來看，審批并不能保證發(fā)行人的質(zhì)量和誠(chéng)信，不利于投資者形成關(guān)注信用風(fēng)險(xiǎn)的意識(shí)和能力，對(duì)發(fā)行人也構(gòu)不成實(shí)質(zhì)性約束。

按照國(guó)務(wù)院要求，人民銀行、發(fā)改委和證監(jiān)會(huì)已經(jīng)初步建立了公司信用類債券的部際協(xié)調(diào)機(jī)制。證監(jiān)會(huì)正在推進(jìn)債券市場(chǎng)制度規(guī)范的"五個(gè)統(tǒng)一"，即統(tǒng)一準(zhǔn)入條件、信息披露標(biāo)準(zhǔn)、資信評(píng)級(jí)要求、投資者適當(dāng)性制度和投資者保護(hù)制度，在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步促進(jìn)場(chǎng)內(nèi)、場(chǎng)外市場(chǎng)互聯(lián)互通，逐步建設(shè)規(guī)范統(tǒng)一的債券市場(chǎng)。

證監(jiān)會(huì)提出的這一改革思路，與新股發(fā)行體制改革在基本理念上是一致的，都在淡化行政審批、強(qiáng)化信息披露。由于債券市場(chǎng)上主要是機(jī)構(gòu)投資者，相對(duì)于散戶主導(dǎo)的股票市場(chǎng)，其改革推進(jìn)的難度相對(duì)要小一些，不必過多擔(dān)心對(duì)市場(chǎng)的沖擊。但是，改革能否取得進(jìn)展，更多取決于幾個(gè)相關(guān)的部委能否放下部門利益的糾葛，從大局出發(fā)，共同推動(dòng)債券市場(chǎng)的統(tǒng)一監(jiān)管。需要簡(jiǎn)政放權(quán)的不止證監(jiān)會(huì)一家，國(guó)家發(fā)改委和央行都應(yīng)該舍得放手自己的"孩子"，特別是央行近年來推出的幾個(gè)還算成功的固定收益品種。

另一種政府的隱性擔(dān)保很容易被忽視，卻同樣威脅信用債市場(chǎng)的長(zhǎng)期發(fā)展，可能累積成系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。這就是地方政府從政績(jī)出發(fā)，為了鼓勵(lì)本地企業(yè)參與資本市場(chǎng)創(chuàng)新而給予的財(cái)政補(bǔ)貼。在最近公開披露材料的幾十家中小企業(yè)私募債發(fā)行人中，有不少獲得了地方政府的財(cái)政貼息。

中小企業(yè)私募債給中小企業(yè)提供了成本低于高利貸的正規(guī)融資渠道。為了進(jìn)一步降低企業(yè)的融資成本，交易所在這一品種推出前夕，取消了強(qiáng)制性增信要求。這實(shí)際上更符合信用債中高收益?zhèn)谋举|(zhì)——發(fā)行人需要以較高的利率補(bǔ)償對(duì)投資者的風(fēng)險(xiǎn)給予補(bǔ)償，同時(shí)真實(shí)、準(zhǔn)確、完整的做好信息披露工作。市場(chǎng)的機(jī)制已經(jīng)能夠解決問題，本來已經(jīng)不需要政府做什么。

政府給予貼息，固然能吸引企業(yè)"吃螃蟹"，地方政府也取得了支持中小企業(yè)融資的政績(jī)，但是，這種做法卻干擾了市場(chǎng)的價(jià)格機(jī)制，讓不怎么缺錢的公司獲得融資，對(duì)沒有獲得貼息的企業(yè)卻顯失公平，也是滋生尋租和腐敗的溫床。此外，政府給予貼息也是一種隱性的擔(dān)保，無形中提高了中小企業(yè)私募債的評(píng)級(jí)，降低了發(fā)行利率。如果說，首批中小企業(yè)私募債為了加強(qiáng)宣傳效果，政府積極介入還情有可原，那么，從長(zhǎng)期來看，政府一定需要強(qiáng)烈自我約束意識(shí)，不去碰那些本來屬于市場(chǎng)的東西。