劉煜輝：唯有刺破資產泡沫才能根治通脹(6)

2010年11月30日 12:39鳳凰網財經【大中小】【打印】共有評論0條

劉煜輝：唯有刺破資產泡沫才能根治通脹

鳳凰網：您覺得我們現在面臨國內外，這樣比較復雜的狀態可以采取什么措施呢？就此輪的通貨膨脹跟以往還是有一些不同的。其實跟以往，可能跟2004年那一輪可能略有些差別，主要就是外部的這些。

劉煜輝：2004年，畢竟貨幣投放的累計時間不長，而且量不是特別大，雖然那時候，當時出現了一個租量價格比，租的存量數一個結構性的變化以后，就引發了2004年物價相對的高峰，但是隨后又走了兩年物價的回落，但是那兩年回落實際上也是一個累計貨幣的過程。

但是2007年那一次跟這一次肌理上是一樣的，也是一個應該累計到很長時間的貨幣，然后由于資產部門首先的膨脹所爆發，在向物價的各個領域擴散的一個結果，當然后面的價格，之所以后面的回落是被所謂金融危機，這個過程被金融危機所打斷了一下，就是美國突然一下子出來這樣一個事，外部打斷了一下。

中國經濟突然一下掉下來，特別是外部的這種大宗商品的價格下調，外需的下調，所以這個過程好像沒有持續你感覺到中國的通常膨脹沒有持續性，其實不是這樣的，假如沒有一個外部的刺激，外部的一個打擊，你可以看到，假設2007年過來，我想2007年的高度絕對不是我們通過那時候的政策強度能夠壓下去，很有可能持續到過來，到今天。

當你打下去以后，我們這個貨幣又從新放出去以后，外部逐步的需求在恢復，你可以看到跟2007年的情況又出現了，又重新恢復了，實際上這個過程就是貨幣長期累計的結果，我們看到這個鏈條有一個中間環節，從貨幣首先傳遞到資產部門，資產部門然后再到物價部門，所以這個過程中間有一個傳遞的過程。

大家說，很多人提出疑問，你現在緊通貨膨脹怎么會跟老百姓的菜籃子、肉籃子，食品衣食住行怎么會聯系在一起呢？實際上不是的，我們現在收貨幣，直接作用的不是物價的水平，我們作用的是中間鏈條，我們講的中間鏈條非常重要，它實際上是一個物價上漲的擴散器。

這個中間過程就是資產部門，我們收貨幣，包括中長期利率上抬直指的是資產的泡沫，所以你看到中國，你要把所謂長期面臨的通脹壓力，把它壓下來，實際上很清楚，就是你要解決中間環節，資產泡沫的問題，假設中國的資產部門沒有出現一個下行的狀況，也可以說中國未來所面臨的物價通脹的壓力，這種壓力會長期存在，所以，當中國的房價和土地價格，或者說中國的經濟增速沒有出現一個持續下行趨勢的時候，我們對中國所面臨的物價通脹長期形勢，我們并不樂觀。

可以做出這樣一個判斷，所以從政治上講，你要解決其實很簡單，你要處理這個中間的，你如果不處理好中間的歡迎，解決通貨膨脹從貨幣到物價的傳遞鏈條，你這個情況是解決不了，就是你這邊為什么要收貨幣，收貨幣我們不是作用在物價，是作用在資產泡沫，資產泡沫對收貨幣是最重要的。

所以當我們現在的政策很明顯是不想動中間環節，大家能不動最好不動，包括這種全局性的收縮，利息率的調整，價格能不動最好不動，最好不碰資產這塊，直接去用行政的手段去管這些物價，結果你可以看到，可能結果應該說是微乎其微，它不太符合我們經濟分析的邏輯。

我剛才講的這個邏輯其實很清楚了，實際上中國通脹的鏈條，你沒有把它打斷，它還在不斷的起作用。這邊資產的水位下不來，你這個物價按下去以后，它可能以通貨膨脹的另外一種方式來顯現，也就是供給減少，排隊，以這種方式，我就不干這個活了，我作為生產這個東西人，我覺得你政府管我的物價，我覆蓋不了成本，我就不干這個活了。

最簡單的供求分析中間你當供給線往下降的時候，供給的這條曲線往上抬的時候，你可以看到這個價格也是降下來的，所以我們講的，任何的政策還是要從經濟分析的邏輯去著眼，該收貨幣的還是要收，該為中國經濟的這種宏觀調控付出成本的哪些人，哪些部門，還是要他們付出成本。否則他們捂著自己的口袋，不愿意付出成本，這個事情就解決不了，中國現在所造成的物價上漲、通貨膨脹的機率長期的壓力，它是解決不了。

鳳凰網：我這邊多插一句請教一個問題，從貨幣資產物價這個傳導鏈在別的國家也是這樣的一個過程嗎？還是說就是因為我們中國經濟這么多年的特殊的發展一個事態。

劉煜輝：從全球經濟來講，你要開放經濟體來講，可能每個國家，不同類型的國家差別就會有差別，中國雖然是一個外向型的，它主要的商品和服務是自己來滿足的，我們從外部進來的主要是投資品和中間品，主要的生產活動和消費合同是在一個經濟體內來完成的，這個和美國不一樣，美國放在開放經濟體，它的傳遞過程可能不一定是國內的資產部門起到主要的作用，它還有什么？還有外部經濟體，因為它有70%的剩余是要從外部吸取的。

所以外部這一塊的情況，外部的成本，外部的價格變化這一塊，對美國的影響，對美國物價的影響可能更大一些，遠遠大于它的資產部門，也就是說它這個傳遞可能比中國的鏈條更復雜一些，隨著國內的資產泡沫的膨脹，膨脹需求拉大以后，美國下更多的訂單給這些新興國家，新興國家生產這些東西就要消費更多的資源和成本，同時也拉高全球大宗商品的價格。這樣價格經過國家的勞動力成本上升，加上各方面的勞動力成本上升，它的價格慢慢往上面抬，美國才會慢慢感受到像美銀那種國家，慢慢感受到通貨膨脹的壓力。

因為它這個經濟結構，這個鏈條會傳的比較中國更長一些，所以為什么當你新興國家處在水深火熱的時候，通貨膨脹很痛苦加息決策，美國物價還起不來，發達國家還起不來，傳遞鏈條還是有差別的，應該說是這樣可以補充一下。從金融化、自由化以來，應該說全球經濟體從貨幣到物價都必然有一個傳遞的過程，中間所謂的虛擬經濟這一塊，它所起到的作用會越來越強，因為我們看到金融自由化之前，世界的虛擬經濟的部分相對還是比較小的和實體來比，但是今天的虛擬部分，甚至是實體的好幾倍。所以你可以看到這個過程，必然變成這么一個有一個中間鏈條的，我覺得可能變成一個共性。

鳳凰網：采取萊茵模式的那些國家是不是會好一點呢？北歐那些國家，德國，因為他們相對于這種模式？

劉煜輝：它的實體很強，虛擬這一塊膨脹的沒有這么厲害，當然德國，你看虛擬那一部分，因為整個歐洲的這一塊，實際上應該從歷史傳統來講，它的貨幣幾率是非常嚴格的，一直是遵循一個非常嚴格，現在是被美國逼著沒有辦法了，它才做所謂，它也跟著量化寬松，實際上從歷史上講，它一直是非常嚴禁的一個，而且它的實體這一塊并沒有荒廢，除了英國以外，并沒有出現一個實體空心化的過程，都是很強的，包括德國的實體，德國不斷的挖掘自己內部競爭力，所以有個階段，他們可能經濟相對來說比較平衡，特別是你把歐盟放成一個整體來說，歐盟70%以上是區內貿易，而且消除了匯率的影響。如果換成一個國家，所以它的經濟來說相對來說比較平衡，平衡對于這種影響就沒有這么直接，不像中國。

鳳凰網：您覺得要改變現在，要真正的根治通脹問題，要解決貨幣的問題，可能就是這種既得利益集團要做出一些。

劉煜輝：資產部門，我們就說資產部門要為此承擔成本。

鳳凰網：我就是想請教一下外部的量化寬松的環境，以及目前他們尚處在經濟復蘇上不是太樂觀的情況下，我們做這些措施的時候會不會受到影響，有多大影響？

劉煜輝：是這樣的，因為從全球經濟來說，它是一個互動的整體，我們從全球經濟作為一個整體來講，它這個經濟無論怎么講，它是平衡的，只不過當美國失衡的很厲害的時候，它能夠發那么多貨幣。如果全球是平衡，美國以外，美國以外必然有一個也是嚴重失衡的經濟體跟它和上，金融危機之前就是這樣，是這么一個情況。

講這個是什么意思呢？經濟學上有一個進項互補的概念，造成今天這種結果，美國印錢，新興國家不斷的吸收錢，吸收能力很大，就是這么一種搭配，大家都綁在美元，一個貨幣的戰車上面，這么一個結構的形成，它應該是一個互動的結果，也不能怪誰。假設你新興國家自己經濟不是那么失衡，或者是不存在那么多體制的缺陷，你沒有那么大吸收外部流動性的能力，美國也不會印那么多鈔票，它如果印出的錢不能被美國以外所吸收，它自己就得感受到通貨膨脹的壓力，這是一個很簡單的道理，它一感受到通貨膨脹的壓力，它所謂的量化寬松也好，或者寬松貨幣也好，實施，至少規模不可能那么大，不可能那么深化，持續的時間不可能那么長，所以我們覺得它作為開放的全球經濟模式來講，它是一個互動的過程。

所以你對于新興國家，假設大家都筑壩擋水，美國人最終解決自己的模式，它還只能回到所謂的經濟再平衡的軌道上面談，就是按奧巴馬講的，怎么樣提高，通過內部的改革，降低它的成本，提高中國、美國實體的競爭力，改革它多年的積弊這種方式，而不是動用它唯一的兩個，還能夠動用的要素，一個是匯率、一個是利率的方式來向全球輸出成本，讓你去承擔。

你承擔了美國調整的成本，在某種程度上講的話，也是自己錯誤政策選擇的一個結果，也不能完全怪別人，我個人是這樣認為的，因為你怪別人，抱怨別人也沒有任何意義，因為在現實的全球的這樣一個國際貨幣體系現有的這個結構或者環境下面，誰也不能擺脫美元，美國人想干什么，愿意干什么，完全取決于國內的情況，國內的經濟狀況的變化，就是說國內的通貨膨脹沒起來，不斷的印錢，不斷的印錢，就是這樣持續下去，所以等你，如果你外部不接受，都筑壩擋水，外部經濟體都采取這種正確的經濟政策，特別是像中國這么大體量的收縮或者是經濟主動減速，美國的量化寬松，最終回造成自己國內的一個債務的危機。國內債務危機反過頭來會拖垮它國內的經濟，所以它的量化寬松的規模反過頭來也會受到你那邊政策選擇的一個制約，這是一個互動的結果。

鳳凰網：周小川行長前一段時間提出一個池子的理論，引起廣泛關注，您覺得它提到的建池子，圍錢的概念跟您剛才提到的這種影響這種傳導鏈條上的貨幣到資產的環節，尤其是資產的環節有相通之處嗎？或者說他那樣的概念有效嗎？

劉煜輝：他這個概念應該說是宏觀決策者的可能是一個妥協的選擇，因為剛才我們一直在講利息率的調整，中國為什么遲遲不調整利息率，實際上我們在年初的時候，我一直在呼吁中國應該毫不猶豫的選擇價格的手段，因為價格手段有一個傳遞的過程，它取決于你被調控者要相信調控者的，所以你越早實施政策成本越低。

鳳凰網：就是你預期的成本。

劉煜輝：你現在調，加一次，大家不信的，大家看的時間越長，大家看的越來越清楚，知道你這個決心不夠強，你加息背后有很多的掣肘，就是這種掣肘肯定是來自于中國地方政府龐大的負債，來自于國有部門的負債率比較高，和既有的，我們講資產部門所面臨的壓力，因為你一加息，中國直接受到影響的就是中國的人民幣資產價格會出現下行，影響的就是這個。

資產部門肯定這么多年經濟的發展，資產部門絕對是中國經濟最決定，最有話語權的一個部門，他們如果不愿意，會直接的決定你貨幣政策的一個趨向，這是中國真正為什么對價格的手段非常忌諱的一個因素而不是匯率，所以我想作為中央銀行來講，盡管它在很多方面，它沒有獨立性，它不能夠決定這個利息率加不加，但是作為它來講，它的職責是要怎么樣維護這個經濟的貨幣條件的一個相對來說，是一個穩健，不至于使它泡沫比較惡劣，比較快速的膨脹而破裂，這是它的職責，所以作為它來講，它能夠選擇的也就是公開市場操作和準備金去對付不斷涌入的外來的水，就是建這個池子，所以池子的概念，本身它是個數量控制的概念，而不是價格，就是很多人都在猜這個池子是什么？

這個往往就把最重要的信息給漏掉了，漏掉的是什么呢？中央銀行，未來貨幣政策的取向還是以數量控制為主，不是以價格控制，這個很重要，這個很重要，這個比池子是什么重要，因為池子沒有必要拆，那個池子把它圈起來，不讓它到經濟里面去只有兩個辦法，一個是央票對沖，要么就是準備金率，池子越小越大，無所謂的，池子對于中國來講，準備金率到25%到30%從理論上講也不是一個什么問題，它就是把這個池子，把這個人高一尺，道高一仗，你水多的話，我壩就壘的高。

無非就是從貨幣效率來講，肯定是很低，但是沒有辦法，但是從理論上講也不會有什么大不了的事，假設外部時間上，至少可以拖下去，你不加息經濟能夠拖下去，拖下去，假設外部真的發生什么變化乃至什么貨幣危機，局部的貨幣危機所引起避險效應的重新產生，資金回流美國，那時候高的水位，你就可以放一點，不斷的放下來，防止人民幣價格掉的過快，它也是，從功利的角度來講，我覺得也不為一種選擇。

劉煜輝：不會解決中國經濟中間的長期通脹的壓力，這個錢，你圈起來，不算收回來，就是把錢圈起來，養在池子里面，不算把多年的貨幣發行的量，扔到經濟里面貨幣的量，把它降下來，收回來，圈起來和收回來還是有本質區別的。

鳳凰網：有人預期“十二五”的經濟增長會降到7.5%到8%之間，您覺得這樣的一個降低，對于咱們目前的通脹壓力，就是減少通脹壓力有注意嗎？您覺得我們的經濟應該再降到什么幅度？

劉煜輝：這個經濟增長的速度是和經濟模式相對應的，它就是說假設我們中國經濟轉型，如果有一個實質性的進展，也就說你的產業或者是大服務業這個部門，供給有一個成長，我覺得這樣一個經濟的模式可能對于最優的一個總量和速度可能5、6都有可能是合適的，也不是什么壓力，就業實現充分的增長，人民財富增長的速度遠遠快于，甚至大大高于經濟總量的速度，那時候可能每年的居民收入的增長率，報酬的增長速度，可能是2位數，現在經濟總量膨脹，大概就是5、6的水平，這樣對應結構的調整，這種良性出現，我覺得這也是一個很好的情況。

如果你模式并沒有調整，就是現在還是以高投入資源，資源高消耗的這種投資出口導向為主導的這樣一個投資的經濟和出口經濟為依托的這么一個模式，7.5%和8%的速度，作為管理者來講，會面臨比較大的壓力，這一點是我們覺得這個經濟不可避免的，它是會有一個類似于蕭條也好，或者是不景氣的狀態，當然我們覺得不景氣狀態也沒有什么大不了，因為中國經濟要轉型，包括企業要活的更好，它必須需要一個低成本的階段，就是成本要各方面降下來，它才好考慮實體的事，才去做轉型，才去做所謂培養企業家的精神，大家才會去做所謂的培養企業家的精神，大家才會去做跟實體相關的事，不去逐步離開去賺塊錢的那么一個狀態。

你越熱，資產越膨脹，通貨膨脹越高，價格上升越快，大家都不會去做實體，現在大家做實體是非常困難，所以中國經濟，我倒不覺得這個速度，你掉到8%以下有什么了不起，沒有什么太大的關系，而且對企業來講，我們跟很多企業主都是朋友，企業主來講，它說那個時候，我們真正你成本下來了，我們就回歸實業，我們真正把心用到實業上去做企業家該做的事情。

這多好，我們去做創新、去培育、去做產業的衍生，這樣我們的企業家精神起來了，我們能夠雇傭更多的人，而不是返過來，我們被高企的成本追著，天天去想著辦法怎么樣解雇工人，怎么樣用機器去替代勞工，這種方式要好的多，或者我們干脆實業做不下去了，我們離開實業去追泡沫，去做虛擬，比這個狀態要好的多。

其實我倒是覺得沒有太大的擔心，中國經濟，特別是中國經過長達20、30年的改革去累計的這種制造業本身的這種優勢。這種優勢其實抗擊打力是比較強的，它跟希臘，跟西方經濟體不一樣，西方經濟體可能第三產業部門非常大，經濟的抗沖擊能力不強，它受制于需求，中國其實沒關系，中國的制造部門是很大的一個部門，真正這邊受到一個大的沖擊或者自己掉下來了，沒關系，你對企業來講是一件好事，它的競爭力強了，很快的它就能夠彈升起來，就像韓國一樣，韓國跟1997年希臘的例子就很明顯，韓國1997年說明這個打擊以后，盡管和IMF簽了城下之盟，但是它經濟很快就利用出口部門，制造部門的強大，就起來了，而且它調整以后，總結過去以后大政府企業部門的經驗教訓，它活的更好，競爭力增強了，但是希臘，它是以旅游、以商場、以服務業為主的這么一個經濟體，它這個企業起來就很不容易去還這個政府的債務，它是很不容易的，所以經濟體，你像中國的制造部門還很大的時候，去做經濟結構調整，趕快去做這個調整，我覺得是一個好事，而且抗擊打能力很強，你如果掉下來的話，中國很容易復原的。就是制造力、競爭力增強以后，它不會打垮的，中國經濟很不容易被打垮。

鳳凰網：所以GDP增長率降低多少不重要，重要的是我們能不能成功轉型？

劉煜輝：是。

鳳凰網：由于時間問題，請您最后為我們“十二五”未來五年的發展講一點您的建議？

劉煜輝：我覺得中國可能最關鍵的還是要下決心，貨幣還是要改變，該改變的時候，還是要改變，中國經濟要轉型，大家都知道要做城鎮化、要做民富、要實現這一點，你必須要改變，解決現在的資產泡沫和經濟成本快速膨脹的這么一個狀況，我覺得經濟增長速度犧牲一點對于未來中國，未來經濟成功轉型的空間是很大的，中國的企業家精神的培育，中國創新體制的培育都需要目前資產泡沫的問題得到一個軟著陸的結果，這是我們所希望的，我們希望“十二五”期間所有的目標，提供一個良好的貨幣環境，我覺得是排在第一位的目標，首先要通過貨幣條件的調整來成功解決中國過去的五年，甚至十年所累計的資產泡沫的問題，這樣能夠為我們“十二五”一系列龐大和經濟社會的轉型，目標最終實現能力創造一個非常有利的條件，或者是一個最基礎性的條件。

鳳凰網：謝謝劉教授，謝謝廣大網友的收看，此次節目到此為止，再見。

劉煜輝：謝謝大家。

鳳凰網：謝謝您。