基金寶財富講壇主題演講部分全文實錄(8)

2010年03月07日 16:37鳳凰網財經【大中小】【打印】共有評論0條

下面我從幾個方面來闡述一下我們對今年市場的判斷。

第一，我們從企業的盈利增長來看，盈利是推動企業股價，也是股指上漲的重要推動力量。從2009年和2010年這樣一個盈利增長的情況來判斷，應該說2008年我們經歷了百年一遇的金融危機，2009年我們經歷了一個宏觀的刺激，很多的上市公司也好、行業也好，企業盈利情況出現一個很快的探底回升，今年我們判斷全部上市公司的增長在25～30%左右。我們判斷只有2009年經濟增長的20%左右，雖然這樣的增長是比較明確的，但是從賣方的一致預期來看，是出現了一個下調的趨勢。主要原因是基于從去年年底和今年年初開始的國內宏觀經濟調控，所以今年的盈利增長是比較確定的，有一個未知數，后面有可能會持續下調。

第二，我們來看一下估值水平。從市場的估值水平來看，今年的市場估值水平應該是處于歷史平均的水平，但還是要提示一點，從長期來看，股票市場，尤其是中國股票市場長期的估值水平是要出現一個下滑的趨勢。理由有四點。

一是經濟增長速度有可能出現趨勢性的回落。大家知道過去的三十年，依靠的是外需導向，高度依靠投資和外需拉動，經過了金融危機以后這種模式已經不可復制，包括世界經濟形態來看，也面臨著經濟增長乏力的情況。我們這次兩會定的基調，未來我們會更加注重經濟增長的質量，而不是追求GDP增長的速度。所以從這個方面來講，以前我們過去三十年10%以上的GDP增長速度，未來應該是回落到7～8%的速度，這樣一個宏觀經濟增速的下滑也會導致我們證券市場，我們所有的上市公司盈利增速會出現一個趨勢性的下滑，這也會導致估值水平有一個下降。

二是平均估值。從滬深300的靜態估值水平來看，對應2008年是28倍的市盈率，如果2009年凈利潤增長在20%，2010年有25～30%的水平判斷，我們判斷2010年上證指數對應的是23倍左右的市盈率。滬深300對應17～18倍的市盈率，從歷史平均來看，平均水平在30倍左右，從1995年以前可能會更高，如果我判斷正確及未來的市場估值水平會下降，實際上今年對應的17、18倍是合理的。

今年還有一個問題，就是市場的全流通，我們研究過美國，包括香港全流通的環境下對市場的一個影響，全流通以后我們發現企業的回購和增發的行為跟市值水平是對應的，也就是說進入比較合理的估值水平的時候，也會采取一些回購的方式，也證實了未來我們整個市場的估值會趨窄。

從前面兩個方面我們可以判斷，首先是我們的盈利增長雖然有，但是要出現下滑。從估值水平來看，雖然目前合理，處于一個歷史平均水平，但是這個歷史平均水平也可能出現繼續下調的趨勢。

三是市場的流動性。就是決定我們資金供給和需求的方面來判斷市場的情況。從這個圖表里面我們可以看到，從今年的一季度可以迎來M1和M2短期缺口的高峰，流動性的缺口在一季度將解制。M1和M2的缺口對資本市場的趨勢有一個近相關的判斷趨勢，從這個流動性來看，也預示未來有一定的壓力。我們從整個基金的發行規模和凈申購和贖回的情況來看，今年我們判斷基金的發行規模跟2009年是相當的水平。如果從基金的凈份額和凈申購和贖回情況來看，基本上保持。

第三，從短期的保證金來看，跟我們歷史最高水平相差比較遠，但是跟最近一個階段的平均水平，包括平均的倉位來看，進一步上升的概率或者說空間并沒有太大，所以從整個的流動性來看，今年從資金供給也好。今年我們認為影響市場比較重要的一點是再融資的壓力，過去我們研究過M2的增量，我們發現M2的缺口跟再融資的比例做了一個擬合，相關率達到百分之八十幾，按照這個測算，包括我們總理的報告中提到的，今年我們M2的增速是百分之十七點幾，對應的是信貸增量，折算為M2的增量，我們判斷今年直接融資和間接融資的比例關系，今年我們的再融資需求，包括IPO，就是直接融資的需求在8000億～10000億之間，總理也提到了要擴大資金融資，今年的融資壓力是不容忽視的。

另外一個方面，從大小非減持，今年是中國證券市場迎來全流通的第一個年份，今年年底的時候，我們90%以上的總市值要流通，也就是要成為流通股。這里面不容忽視的是大小非的持續減持，按照過去我們對大小非的減持比例是大非7%左右，小非4%左右，按照這個比例，我們今年大小非減持對資金的流出預計是1500億左右。綜合我前面講的流動性資金供給和資金需求的情況，今年流動性應該是比較負面的。

第四，談一談政策。因為政策也是決定市場的周期因素。今年宏觀經濟形勢數據應該說不錯，去年我們要保八，今年我們不再為保八做過多的努力，今年我們是防止經濟過熱，所以這樣的話，經濟不進則退，如果經濟在退政策就在減，就是打太極拳。從宏觀經濟取向來看，從經濟增長來看，今年回歸正常，不是保八，從物價情況來看，防范通脹，尤其是資產泡沫的出現，這里面我提兩點，怎么防通脹和預防資產價值的增長，政府的手段我相信有兩個，最重要的是對沖流動性。怎么對沖流動性，如果流動性出現泛濫，那么作為政府或者我們監管當局，最好的辦法是融資。你有流動性我就無限給你提供供給，提供給你股票，那么作為房地產市場而言，當然這里面我們存在了一定的結構性調整，今年政府的調控思路也是增加供給，從結構性來判斷是增加經適房和廉租房，對沖房地產資金流通性。

第三是充分就業。

第四個方面是國際收支平衡。我們相信匯率穩定，減少貿易磨擦是我們今年最大的任務，很多西方國家出現了問題，就是后危機時代的時候，都希望通過貿易保護主義保護國內的經濟增長，今年減少貿易摩擦是我們最重要考慮的問題，一個政策取向。從今年整個的政策調整方向來看，從全方位的經濟刺激轉向重點，傳統經濟轉向培育新興的戰略企業等等，都會讓我們的經濟政策對經濟是一個左右逢源，或者說經濟進政策退這樣一個反向的關系。

唯一的一個風險，我這里也是有一個顧慮。我們從這一輪的經濟危機反映來看，外需急劇下滑的時候，我們國內果斷地采取了刺激國內的消費的措施，但是從去年年底開始，包括從今年一季度，外需出現了一個比較好的回升，那么這個時候我們政府也果斷采取了對部分過快的采取了一定的打壓和退出的措施，也就是說外需退的時候我們政策進，外需好了我們政策出。我們所看到的短期西方國家的經濟回升，包括資本市場的上漲，我擔心有這種可能，他們也會出現階段性的回落，這時候我們的政策如何應對，什么時機，什么程度是我關心的問題。這對我們短期的經濟政策而言，包括影響我們國內最大的一個不確定因素我也要提一個問號。

結合前面四個方面，從盈利增長，估值，流動性和宏觀政策，我們綜合判斷下來得到今年的股票市場一個結論，在于震蕩平衡市，所有的這些東西，好像我講的負面的東西偏多了一點，決定了今年市場上升的空間不會特別大。但是另外一點，下跌的空間不會大。2009年的市場漲得是比較好的，雖然上證指數漲得比較少，但是中小板的指數漲得是很好的，基本上接近了2008年的高點。會不會今年繼續出現2008年的大幅下跌，我認為也不會。還是回到我們基本的邏輯來看，我們的經濟還在增長，我們的上市公司和企業還在恢復，不會像2008年一樣大幅回落，而且深不見底。今年這種情況大家可以看到，還是一樣走的，不會出現一樣的情況。

第二個方面，從我們的政策和流動性來講，今年跟2008年是完全不一樣的。從指數下跌的情況我們也不會，所以整體來講就是一個震蕩平衡市，由于這么多的不確定性，所以今年的投資思路，或者說投資的熱點就決定了必然不是全局性的，必然是結構性和局部性的。從投資策略來看，今年我們投研團隊制定的策略是從自上而下退守到自下而上為主，分為兩部分。

第一大部分也是我們重點關注的問題。經過宏觀調控，未來的中國經濟面臨著一些行業重新步入到投資中期，我們要考慮的是推動。

第二個布局的方向就是我們前面講到的，從政府的報告里面提到的調結構，比如說調整內外需結構、城鄉結構、區域結構，另外新興行業里面找一些主題性的，適合機構投資者投資的熱點從總體上看，我們今年的投資策略在這個上面。

最后，我想補充一點。我們農銀匯理基金公司成立兩年。我們的投研團隊也接近兩年，從我們整個公司領導對我們投研團隊的需求來看，或者說把我們招到一塊兒，對我們的要求來看，我們銀行投資風格是偏穩健的，我的判斷可能是偏空的多一些，但是我想通過我們穩健的投資策略，還是希望在這樣一個震蕩市里面，為我們的持有人，為我們的客戶去取得更多的投資回報。

我們公司的投資理念是讓價值回報成為一種習慣，我也希望讓買農行，買農銀匯理基金成為一種習慣。謝謝大家！